但如果利用新发行货币投资的项目不能产生正回报，多地则会导致通胀上升、货币贬值。

与之相类似的是，非税有些国家不断增发货币，其经济增长强劲，价格水平稳定，经济持续繁荣。我们构建的这个新的共同微观基础就是货币即国家股权，收入上涨时前分析工具为合约理论。

（作者帕特里克·博尔顿为伦敦帝国理工学院金融学教授，背后报黄海洲为清华大学五道口金融学院和上海高级金融学院特聘金融学教授。通过与世界多国宏观和货币政策管理层的交流与讨论，经济从资本市场的角度近距离观察市场对宏观和货币政策的反应，经济同时分析中国与一些新兴市场国家的快速发展、1997年亚洲金融危机、2008年全球金融危机和2020年全球新冠疫情危机，进而做出相应判断。观察本文摘自《货币的本质》一书引言）责任编辑：刘锦平主编：程凯。

中央银行在考虑是否增发货币作为股权资本时，多地需要权衡长期通缩成本（由微观层面许多企业和家庭面临债务重压所致）和潜在的通胀成本（由增发货币作为股权资本Ⅹ货币的本质引致）。有意思的是，非税从莫迪利亚尼—米勒定理的框架来观察，非税货币主义大师弗里德曼在20世纪60年代阐述货币理论时，采用的是莫迪利亚尼—米勒定理的框架，而在70年代与哈耶克论战货币发行是否应该由国家垄断时，又跳出了此框架。

收入上涨时前足够的货币供应量对一个国家应对金融危机和国家安全尤为重要。

传统的中央银行在危机时强调模糊性，背后报即所谓的建设模糊性（constructiveambiguity），背后报而我们的新规则更强调科学性，使得中央银行学有了更坚实的科学基础。中央银行在考虑是否增发货币作为股权资本时，经济需要权衡长期通缩成本（由微观层面许多企业和家庭面临债务重压所致）和潜在的通胀成本（由增发货币作为股权资本Ⅹ货币的本质引致）。

观察无论是弗里德曼还是哈耶克都没有分析莫迪利亚尼—米勒定理的框架。考虑到中央银行可以在危机时增发货币作为股权资本，多地传统的白芝浩规则需要更新。

非税我们的新共同微观基础也可以帮助构建新的最优货币区理论。收入上涨时前日本经济20世纪90年代之后失去的30年的经历可见一斑。

(责任编辑：江门市)